（报告出品方/分析师：国联证券）
1.屠宰龙头大力布局预制菜行业
1.1对日出口企业出身，蓝润发展为控股股东
龙大美食成立于年，前身是“龙大美食肉类加工厂”，开发高低温类肉制品，专业从事对日本出口业务。到年，经过10年的发展与合并，公司已在山东省形成了深厚的品牌影响力。年，公司在深交所上市。
年6月蓝润集团以7.6亿元取得公司10%股份。此后经两次股权转让，年6月蓝润发展持股比例上升至29.92%，成为公司控股股东。年，公司改名为“龙大美食”，并提出“一体两翼”发展战略，将业务重心向食品转移。
蓝润发展为公司控股股东，戴学斌、董翔夫妇为公司的实际控制人。
蓝润集团深耕大消费领域，是以食品为主业的大型综合性产业集团。截至Q1，蓝润集团持股比例为27.17%。原控股股东龙大集团以食品业为核心产业，精深加工农副产品行销日本，年出口量7万余吨。年起，龙大集团分三次转让公司股权，目前已退出前十大股东行列。年，伊藤忠（中国）以相当于1.6亿人民币的美元现汇获得了龙大美食20%的股份。伊藤忠商事株式会社在粮油食品、纤维、机械领域从事国内外贸易投资。年开始，伊藤忠（中国）逐渐减持公司股份。截止22Q1，持股比例已降至3.84%，目前为公司第五大股东。
高级管理层年富力强、经验丰富。
目前公司管理人员平均年龄为39.12岁，平均司龄达到11.6年，正值事业黄金期，具备活力和创造力，也具有较强的忠诚度和专业度。年4月公司举办高级管理层换届，新上任管理层中多人在食品加工领域拥有多年的从业经历，具有丰富的生产管理、品质管控和产品研发等经验，对于行业政策和消费趋势有高度把握和理解。
股权激励绑定团队利益。
公司曾于年面向公司高中层业务骨干实施股权激励计划。目前，限制性股票激励计划已达成两个解锁期解锁条件。股权激励计划深度绑定核心团队利益，提高管理人员的积极性，使之与企业共享成长红利。
1.2确立“一体两翼”战略，业务重心转向食品
公司将发展重心由屠宰转向食品业务。
为了顺应新时代的发展形势和中国消费市场高质量发展的要求，公司于年实施战略升级，提出“以预制菜为核心的食品为主体，以屠宰和养殖为两翼支撑”的“一体两翼”总体发展战略。
公司未来将加大食品业务布局力度，稳步发展屠宰业务，审慎发展生猪养殖。到年，公司计划在华北、华东、华南、华中和西南5个优势大区，建设20多个源头保障基地和食品加工基地、10多个现代化科技食品加工厂。
食品业务快速增长，但屠宰业务依然是最主要的收入来源。
年，屠宰业务、食品业务营收分别为.61亿元、15.42亿元，分别同比变化-15.96%、34.32%，占总营收比重分别为70.53%、7.90%。年，公司食品业务收入15.42亿元，占总营收比重达7.90%，占比同比增长21.73%；其中预制菜收入11.82亿元，同比增长4.75%。
年公司屠宰业务收入.61亿元，同比下降15.96%；屠宰量达到.1万头，同比增长57.7%，养殖业务出栏量39.89万头，同比增长25.24%。
1.3存货减值造成亏损，一季度已实现扭亏为盈
年公司收入和利润受猪周期影响有所下滑，上半年疫情影响下游需求。年，公司大幅增加冻品库存，但猪肉价格下跌，公司全年计提存货减值准备5.19亿元。受猪价下行和计提存货减值影响，年公司营业收入.10亿元，同比下降19.05%；归母净亏损为6.59亿元，由盈转亏。H1生猪价格整体依然处于低位，且二季度疫情影响消费，公司营业收入68.15亿元，同比下降35.71%；归母净利润为.07万元，同比下降88.25%。
图表7：受猪价影响公司营业收入下降（亿元；%）
图表8：一季度公司实现扭亏为盈（亿元；%）
食品业务成为公司重要利润来源，食品业务占比上升或提高综合毛利率。
年公司毛利共3.66亿元，其中鲜冻肉（屠宰行业）毛利2.02亿元，占比55%；食品业务（预制菜+熟食）毛利2亿元，占比54%，占比上升33pct。
从毛利率看，年鲜冻肉业务毛利率为1.47%，同比下降3.58pct；食品业务毛利率12.94%，同比下降7.87pct。
屠宰业务毛利率下降主要是高冻品成本和低猪价压缩利润空间；食品业务毛利率下降主要是因为公司将部分精加工产品由鲜冻肉业务划分至食品业务，且公司大力发展预制菜业务，预制菜毛利率低于熟食业务。
年随着猪周期进入上行通道且公司食品业务占比上升，公司综合毛利率有望回升。
年以来，公司期间费用率显著上升。
年，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为1.22%、1.46%、0.36%、0.04%，同比变化0.41pct、0.33pct、0.08pct、0.02pct。公司销售费用显著增长，主要因为公司加大销售渠道投入，扩大经销规模。
年公司经销商数量达到家，同比增长31.34%。H1公司销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为1.31%、1.87%、0.38%、0.06%，同比变化0.28pct、0.52pct、0.12pct、0.03pct。
公司销售毛利率、净利率稳步回升。
年受大额存货减值影响，公司深度亏损。H1公司高价存货已基本出清，且猪价进入上行通道，公司毛利率有所回升，净利率实现回正。年公司销售毛利率为1.87%，销售净利率为-4.35%；H1公司销售毛利率为4.41%，销售净利率为1.32%。
2.预制菜方兴未艾，公司入海抢占先机
2.1预制菜兼具便捷性、稳定性、性价比
预制菜是指以农、畜、禽、水产品为原料，通过预加工与辅料添加而成的成品或半成品。
B端看，餐饮连锁化率提升，且外卖平台快速发展，对食材的稳定性、性价比和便捷性要求提升；C端看，“懒人经济”兴起，且疫情完成天然消费者教育。B、C两端共同驱动下，预制菜行业进入放量期。
预制菜满足餐饮连锁化对原料供应稳定性、便捷性和降成本的要求。
根据美团数据，年国内餐饮连锁化率仅为15.0%。由于数字化管理工具应用以及大量小本创业者通过加盟连锁餐饮方式进入行业，国内餐饮连锁化率持续提升。连锁餐饮对食材供应标准的提高，预制菜具备成本优势、标准化程度高的优势，并可缩短出菜时间。
据《年中国连锁餐饮行业报告》，头部连锁餐饮企业如真功夫、吉野家、西贝等使用预制菜占比达80%以上。
外卖降低成本与快速出菜的需求拉动预制菜增长。
根据《年中国连锁餐饮行业报告》，超过一半Z世代厨艺水平属于“略知一二”的程度，年龄越低厨艺越差。
截至年底，我国网上外卖用户规模达5.44亿，同比增长29.9%，平台费用高以及配送时长内卷倒逼外卖商家采购预制菜。《年中国连锁餐饮行业报告》预计，全国70%的外卖商家使用料理包。
预制菜可以有效减少B端餐饮店的食材成本、人工成本和后厨面积，有利于降本增效。
懒人经济和疫情催化下，C端预制菜消费火热。
年京东期间预制菜的成交额同比增长%，销量同比增长%。年春节，天猫年货预制菜销售同比增长16倍，京东数据显示1-2人小包装预制菜的成交额同比增长了3.5倍。年至年，预制菜品牌数增长达1.5倍，商品数增长达2.5倍。
图表18：懒人经济催生预制菜需求图表19：京东预制菜消费火热
2.2预制菜市场空间广阔，未来集中度或提升
预制菜市场空间超亿，从细分市场看，调理肉制品市场规模最大。
预制菜解决了B、C端客户痛点，成为未来发展趋势。
餐宝典数据显示，年中国预制菜规模在亿元左右，同比增长24.1%，预计到年将会突破亿元。
目前，预制菜细分品类中处于品类黄金发展周期的主要有调理肉制品、酒店菜、料理包等，C端预制菜也正处于导入期。这四大类产品中，调理肉制品的行业规模最大，其次C端预制菜肴和料理包，酒店菜规模则比较小。
预制菜行业企业众多，具有小规模、区域性特征。
从菜系看，我国各地居民的饮食习惯差异较大，众多菜系中川菜口味市场接受度最广，但也只占市场规模的12.4%。
从公司看，年我国预制菜行业CR10仅14.23%，其中市占率前三的企业分别为厦门绿进（2.4%）、安井食品（1.9%）、味知香（1.8%），龙大美食市占率为1.1%。截至年7月，我国预制菜相关企业达6.6万家。超五成相关企业注册资本在万元以内，注册资本在0万元以上的占比12.5%。
图表22：年我国预制菜公司市场集中度
预制菜行业五类参与者，肉制品企业拥有成本优势与供应链优势。
目前，预制菜行业内有专业预制菜企业、餐饮企业、速冻企业、肉制品企业和平台类企业五类参与者。预制菜成本中，直接材料占比约90%，利润水平易受到原料价格波动影响。肉制品企业常布局养殖业务或与养殖企业签订长期合同，积累了优质、高性价比原料来源。且肉制品企业往往自建工厂和冷链，公司向下游拓展时供应链协同性高。
选品和研发、供应链管控、渠道管理筑造壁垒，未来行业集中度提升是趋势。
1）选品和研发。预制菜细分品类众多，很少有企业做到大而全，细分品类更容易出黑马。且预制菜同其他消费品企业一样，需要不断的产品创新与打造爆品。
2）供应链管控。根据零售商业评论调研：消费者方面，安全、口感、便捷性是对预制菜的前三大担忧点；商家方面，如何保证菜品还原度和品质感是第一
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